Emitir acciones o colocar bonos: cuál es la mejor opción para financiar a tu empresa
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Emitir acciones o colocar bonos: cuál es la mejor opción para financiar a tu empresa

El nuevo escenario abrió la ventana del financiamiento para las compañías. Cuál es la forma más aconsejable según quienes eligieron equity y quienes eligieron deuda.

Por Juan Manuel Cocco 14 de Noviembre 2016

El cambio de Gobierno y la cancelación de la deuda con los holdouts –es decir, el fin del default soberano– abrieron a las empresas domésticas un nuevo escenario para fondearse en los mercados financieros, en un mundo de tasa cero.

Sin embargo, no todas las compañías se inclinaron por el mismo tipo de financiamiento. Por ejemplo, Grupo Supervielle, en mayo, y Havanna, en junio, resolvieron emitir acciones (equity). Pero otras firmas, como Molinos, IRSA, Cablevisión e YPF, continuaron o profundizaron sus programas de colocación de deuda mediante Obligaciones Negociables (ONs).

El mercado de emisión de ONs es más dinámico que el de acciones en la plaza doméstica. Según datos de la Comisión Nacional de Valores (CNV), sólo entre enero y julio de este año, se colocaron 85 ONs por unos $ 80.600 millones. En el mismo lapso, hubo sólo dos emisiones de acciones nuevas y una ampliación, por un total de $ 3422 millones.

La pregunta del millón

¿Qué lleva a las compañías a decidirse por una u otra opción? “No hay una respuesta correcta y general, que aplique a cada empresa que desee captar fondos. Muchos factores forman parte del análisis”, define Sebastián Maril, de Research for Traders. Para este analista, ofrecer acciones en el mercado local o internacional implica, principalmente, ceder las ventajas que ofrece ser una empresa totalmente privada y comenzar a transitar el ámbito público. “Pero, al mismo tiempo, la alternativa de ofrecer equity para recaudar fondos es más benigno para los balances de la empresa que, de esta manera, deberá hacer frente a los compromisos financieros que lleva una emisión de deuda en pesos o en dólares”, diferencia.

La decisión entre los dos tipos de financiamiento depende de los objetivos y la estructura de capital del emisor. Para el jefe de Mercado de Capitales y Finanzas Corporativas de la banca Puente, Horacio Aguilar, el financiamiento con deuda, siempre que la estructura de capital sea la correcta y las condiciones resulten favorables, es una herramienta muy positiva para fondear proyectos y ayudar al crecimiento de un emisor. “La alternativa de equity le permite a un emisor levantar fondos sin necesitad de endeudarse, siempre que el emisor esté dispuesto a abrir su capital y a ceder una participación accionaria, generalmente, una porción minoritaria”, advierte.

Esteban Domecq, director de Invecq Consulting, agrega otro punto clave a la hora de elegir entre ambas opciones: compartir o no el riesgo de negocio con el acreedor. “Ante un escenario de mucha certeza respecto a la evolución de un negocio, siempre, es más aconsejable financiarse con deuda, pagando los respectivos intereses y obteniendo todo el resto de la utilidad adicional. Un socio comparte todo el resultado del negocio, tanto la máxima pérdida, como la máxima ganancia”, explica. En cambio, un acreedor no comparte las ganancias –sólo el interés pactado– pero cobra, a pesar de que la empresa obtenga un resultado negativo.

Domecq amplía que, desde el punto de vista del acreedor, las emisiones de deuda limitan el riesgo, ya que cobraría antes que el accionista en caso de quiebra. Pero, también, acota la ganancia, ya que se definen de antemano la tasa y el plazo de devolución de capital e intereses. “Por el contrario, en el caso de la emisión de acciones, la ganancia es ilimitada. Pero, también, podría perder el 100 por ciento del capital en caso de quiebra. Con lo cual, se asume mucho más riesgo”, contrasta.

A la hora del análisis, el nivel de tasa de interés a pagar o cobrar por una emisión de deuda, también, es crucial. En un contexto de tasa cero a nivel global, en la Argentina, el costo del financiamiento mediante renta fija, todavía, es costoso para las empresas, aunque eso constituye un imán para los inversores extranjeros. “Las tasas de interés en el mercado local, todavía, no llegaron a estar en los niveles que se espera. Eso hace que el costo de financiamiento a través de deuda, aún, no sea tentador para las empresas”, apunta Ramiro Marra, director de Bull Market Brokers.

La Argentina emerge

Precisamente, Morgan Stanley Capital International (MSCI), proveedor de índices para los mercados de acciones, bonos y fondos de cobertura, anunció el 14 de junio último que revisará en 2017 la clasificación de la Argentina para una posible recategorización a “mercado emergente” desde “mercado de frontera”. Si esto ocurriera, el mercado de deuda argentina volvería a colocarse en el mapa de los fondos de cobertura.

“Creo que salir a colocar equity es una excelente oportunidad para las empresas que quieran conseguir fondos para nuevas inversiones, aprovechando el ingreso en el mercado internacional de capitales. El prestigio de cotizar en Bolsa para empresas es un valor agregado que toda gran compañía tiene que valorar”, recomienda Marra.

Pero los inversores, también, ven oportunidades en la plaza de emisiones de deuda corporativa. “El mercado institucional, compuesto, principalmente, por inversores extranjeros, está muy hambriento por invertir en instrumentos que ofrezcan altos rendimientos, en un mundo plagado por inversiones con retornos muy bajos y hasta negativos”, menciona Maril.

La trastienda de una emisión

Los tiempos son muy diferentes cuando se trata de un emisor de primera vez versus uno que ya esté en el régimen de oferta pública. “Para una emisión inicial, es necesario pensar en un proceso de 12 a 16 semanas, dependiendo de los tiempos regulatorios de la Comisión Nacional de Valores (CNV). Un emisor frecuente puede salir mucho rápido”, explica Aguilar, de Puente, banca que asesoró la colocación de Havanna.

“El proceso estuvo dividido en tres etapas: la primera fue tomar la decisión, la cual se llevó adelante entre los accionistas hace algunos años; la segunda consistió en preparar a la compañía y a sus sistemas de información y procesos de gestión, tal cual  nos fueron solicitados por parte de la CNV; y la tercera fue aguardar un escenario más claro luego de las elecciones”, enumera Alan Aurich, gerente General de Havanna.

Para el caso de Grupo Supervielle, el proceso de preparación entre la emisión y la colocación duró, aproximadamente, siete meses. “Durante ese período, las tareas fueron numerosas y diversas: desde seleccionar a los bancos de inversión que nos acompañaron, hasta los estudios de abogados, pasando por la elaboración de la documentación exigida por las autoridades, tanto de los Estados Unidos como de la Argentina, y la preparación de los estados contables expresados en estándares locales e internacionales”, detalla  Alejandra Naughton, CFO de Grupo Supervielle.

En paralelo, Grupo Supervielle, también, trabajó sobre las proyecciones de negocios que contribuyen a la valuación de la compañía, con activa interacción con los equipos de los bancos de inversión. “Con ellos, también, evaluamos la ventana temporal para salir. En nuestro caso, habiendo estado listos para hacerlo en enero de 2016, dedicamos cuatro meses más a la espera de que los mercados internacionales bajaran su nivel de volatilidad”, apunta Naughton. Y comenta que, durante esos cuatro meses, el foco de los equipos estuvo en la preparación para el road-show, muy especialmente, en buscar la mejor manera de explicar al mundo inversor el perfil de Grupo Supervielle, su historia de crecimiento y el potencial futuro.

En Grupo Supervielle, la búsqueda de capital los llevó, esta vez, a inclinarse por equity. “Si bien, bajo ciertas condiciones de emisión, las ONs pueden ser consideradas subordinadas y computables como capital regulatorio, no son consideradas por las normas locales y, en línea con los Principios de Basilea, capital nuclear (Tier 1). En consecuencia, su cómputo es limitado. Aunque, a menor escala, podrían haber sido una segunda mejor alternativa pero, afortunadamente, fuimos exitosos emitiendo capital Tier 1. Ahora, el foco está en su despliegue”, sopesa Naughton.

Los costos y la oportunidad

Durante ese proceso, la evaluación que una empresa hace a la hora de emitir equity y deuda debe tener en cuenta los costos del fondeo. En términos generales, hay dos tipos de costos: fijos y variables. “Entre los principales costos fijos, están los de los asesores legales, típicamente, tanto del emisor como del colocador, y el de la calificación de riesgo”, menciona el jefe de Mercado de Capitales y Finanzas corporativas de Puente.

Aguilar agrega que el costo variable es el “fee” (cuota) del organizador y colocador de la transacción, que, típicamente, se determina como un porcentaje de la emisión, y es 100 por ciento a éxito de la operación. Estos costos no son similares para un emisor que sale al mercado por primera vez y dependen del tamaño de la emisión y del mercado donde se concrete la colocación.

“El costo asociado con emitir una ON en los mercados internacionales puede superar el 1 por ciento del monto total emitido. Y existen otros costos que pueden elevar el precio final de la colocación”, cuantifica Maril, de Research for Traders. Ese porcentaje es el fee que le paga el emisor al banco colocador. Pero, también, existen gastos de promoción del bono (road-show), costos legales de preparación de la documentación (prospecto) y gastos asociados con el listado de los bonos, explica el analista.

Pero, en términos generales, el costo o emisión de equity o deuda no es un factor determinante para una compañía, sino el costo de oportunidad. “Hay que tener en cuenta que uno decide tener un socio o tener un acreedor. Es una decisión, muchas veces, más estratégica que financiera”, distingue Marra, de Bull Market Brokers.

 

 

Leé la versión original de esta nota en la edición especial La City de la revista Apertura.



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