Más verde que naranja

Más verde que naranja

Los dividendos son la principal zanahoria que tiene una empresa para atraer inversores. Sin embargo, no abundan los casos en la plaza local. 06 de Septiembre 2010
El pago de dividendos es una política que se resiste a hacer pie entre las cotizantes locales. Se adoptó tarde y de la mano de firmas extranjeras. Pero, cuando comenzaba a arraigar por estas tierras, sobrevinieron las crisis –propias o heredadas–, que llevaron a retroceder parte de los tímidos pasos dados. Recién en los últimos años, aunque muy gradualmente, varias compañías renovaron su compromiso y comenzaron, nuevamente, a distribuir parte de sus ganancias como retribución a los accionistas. En algunos casos, es sólo un gesto. En otros, realmente, un interesante retorno para el inversor.

Aluar, Cresud, YPF, Boldt, Macro y Ternium-Siderar, por ejemplo, son algunas de las compañías domésticas que mantuvieron una política más o menos estable. Mientras que, dentro de las extranjeras, se enumera a Telefónica, Banco Santander, Repsol, Petrobras Brasil y Tenaris, con pagos a sus “socios” en el mundo de forma ininterrumpida y, en su mayoría, dos veces al año. De hecho, esta última diferenciación debe tenerse muy presente para evitar ilusionarse cuando uno analiza los números totales de distribución de dividendos de sociedades cotizantes.

Por ejemplo, en 2009, según las cifras del Instituto Argentino de Mercado de Capitales (IAMC), el pago por ese concepto ascendió a poco más de $ 90.220 millones, con una tasa anual promedio de crecimiento de un 42 por ciento desde 2001.

Sin embargo, analizar sólo este número puede inducir a interpretar una realidad que no existe, al menos, para la mayoría de los inversores locales.

Lo primero a destacar es que casi el 93 por ciento de esos $ 90.220 millones corresponde a pagos de empresas extranjeras que, salvo Tenaris y Petrobras Brasil, tienen un peso relativo chico en la plaza bursátil doméstica. Por el contrario, durante ese lapso, las compañías locales pagaron $ 6570 millones, 7 por ciento del total. Sólo YPF, sociedad con un floating bajo en el MerVal, explica el 74 por ciento de ese monto. Por ende, el pago de dividendos en efectivo que se puede atribuir a las empresas nacionales más representativas y, prácticamente, más operadas –excepto, se recuerda, Tenaris y Petrobras Brasil– se reduce a unos $ 1670 millones.

La sana y escasa costumbre 
Desde Mayoral Bursátil, Rubén Pasquali es directo: “Hay un puñado de empresas locales que tienen esta sana costumbre del pago de dividendos. Pero, por desgracia, no es algo generalizado”.

“Es claro que distribuir dividendos de manera regular no es una política muy extendida localmente, a diferencia de lo que ocurre en mercados desarrollados, donde sí es un factor de relevancia, al decidir la inversión en renta variable”, destaca Juan Pablo Vera, jefe de Research de Tavelli Bolsa, y lleva su análisis más allá: “En nuestro mercado, y tomando al MerVal Argentina (100 por ciento riesgo local), podríamos decir que ninguno de sus 15 componentes posee una política deliberada en cuanto a repartir dividendos, aunque se pueden encontrar algunos matices”, explica. Agrega que el comportamiento no es homogéneo y que la crisis de fines de 2001 y el salto devaluatorio tienen mucho que ver en esto, ya que, en muchos casos, pulverizó patrimonios netos.

Por ejemplo, sólo nueve de un total de quince componentes del M.AR –índice que mide, exclusivamente, la variación de las empresas locales– repartieron dividendos durante el último año, con un dividend yield –relación entre el dividendo por acción y el precio del papel– en 1,2 por ciento, por debajo del más amplio del MerVal (2,4 por ciento) y de estándares internacionales. Por caso, en el S&P 500, el dividend yield se ubicó en 2 por ciento.

No obstante, es importante observar que estos pagos se recuperaron desde los menos de $ 120 millones a los que se redujeron en 2002. También, aumenta el número de compañías que paga. Se pasó de sólo nueve, en plena crisis, a 42 en 2007, 39 en 2008 y 38 en 2009. En el primer trimestre de 2010, fueron cinco, a las que deberían sumarse Telecom, Ternium-Siderar y Molinos, que pagaron semanas atrás. Otras, como algunos bancos –como Macro, Patagonia y Francés–, esperan la autorización del Banco Central. 

Pasado y futuro
Ahora bien, ¿qué es un dividendo? Un porcentaje de las ganancias de la compañía que se paga a los accionistas. Básicamente, la proporción de las utilidades líquidas y realizadas, dividido por el número de acciones suscriptas. Puede abonarse en efectivo o en más acciones. Incluso, existe la opción de que estos pagos sean un coeficiente fijo (porcentaje de los beneficios) o una suma determinada.

Lo más relevante es que sean sostenidos en el tiempo. Es que muchos inversores minoristas e institucionales sólo apuestan por acciones que tengan un historial de reparto de dividendos. Es más, se destaca que, si la empresa los pagó en el pasado, una alteración de esa política podría perjudicar a sus accionistas. De hecho, para muchos, son los dividendos a futuro los que interesan y deben atraer.

Varias investigaciones sobre las empresas más rentables suelen poner en los primeros lugares a compañías que pagan buenos dividendos. De hecho, la historia sostiene que el retorno total de acciones que los ofrecen, con el paso de los años, excede al observado en papeles que no lo hacen. “Las sociedades que tienen una sana política de distribución de dividendos deberían tener una clara preferencia a la hora de ser seleccionadas para una cartera de inversión. Además, permite reflejar de qué manera se tiene en cuenta al accionista minoritario por parte de los grupos de control”, afirma Pasquali.

Para Juan Manuel Vázquez, de Bull Markets, es un factor más a tener en cuenta para decidir la inversión en un papel. “Es relevante, como el precio que se paga en relación a sus ganancias y generación de caja y las perspectivas futuras del negocio que desarrolla”, destaca.

Pero el pago de dividendos no es la única retribución de quien invierte en renta variable. Si uno mide el retorno total de una posición, también debe considerar la valorización del papel en plaza. Juan Diedrich, de Capital Markets, apunta hacia esa visión. “Por lo general, el inversor no está en el mercado por los dividendos. No es esta la razón por la que decide estar invertido. Se decide por la apreciación o la ganancia de capital. Aunque, si, además de registrar una buena suba a lo largo de un tiempo, distribuye utilidades, sin dudas, el papel luce más atractivo”, remarca. 

Radiografía local
En materia de dividendos y decisiones de inversión, hay que tener presentes dos conceptos. El primero, la tasa de reparto –PayOut, en inglés–, que es el porcentaje de las ganancias que las empresas distribuyen como dividendo en efectivo. El segundo, en cambio, es el ratio entre dividendo por acción y el precio de la especie, que se denomina dividend yield. Por ejemplo, según las cifras del IAMC, en el primer trimestre de este año, las empresas pagaron un total de dividendos en efectivo de $ 5447 millones. Unos $ 5363 millones (98 por ciento) corresponden a compañías extranjeras y sólo $ 84 millones, a domésticas. El PayOut de éstas últimas fue de 31,7 por ciento, levemente por debajo del 40,2 por ciento de igual período del año pasado. En 2009, para tomar de referencia, había sido del 46,5. En cambio, el rendimiento por dividendos promedio fue del 6,4 por ciento, similar al valor de 2009 y por sobre el de todos los años desde 2003. Aunque el desagregado muestra que se debió, en gran parte, a Central Puerto, con un dividend yield de 21,4 por ciento. Si se lo excluye, el rendimiento promedio cae al 1,3.

Otro tema a considerar es la concentración sectorial. De 24 rubros en los que se clasifican las empresas domésticas, sólo la participación de cinco sectores explicó entre 90 y 97 por ciento del total distribuido en cinco años. No obstante, sin Petróleo & Gas (básicamente, YPF), la lectura no debe ser, necesariamente, tan opaca. El IAMC observa una reducción significativa en la concentración. “Si se excluye esa industria, los cinco sectores que más dividendos pagaron pasaron de representar el 93,7 por ciento en 2001 al 68,6 en 2009”, resalta el último informe.

A la hora de hablar de dividendos y del escenario para el mercado actual, Diedrich destaca varios puntos. Entre ellos, una primera limitación: sólo las empresas maduras y que no necesitan capital intensivo son las adecuadas para llevar adelante una política de pagos de dividendos. En segundo lugar, menciona la necesidad de generar utilidades suficientes para ser distribuidas. “Muchas debieron interrumpir su programa en los últimos años como consecuencia de ciclos económicos adversos o por la realización de inversiones en las compañías”, analiza.

Vázquez afirma que son pocas las empresas con una política estable de reparto porque los ciclos económicos de la Argentina condicionan los flujos de fondos libres que dispondrán las empresas. “Prefieren no condicionarse a la asignación de los fondos futuros a retribuir a sus accionistas. Es más: esto se exacerba, en el caso de aquellas empresas que, para financiarse a largo plazo, tienen que emitir deuda en monedas duras”, agrega. Para cambiar, cree necesario mayor participación de los minoritarios en las asambleas y una profundización del mercado de capitales.

“Se necesita tener más estabilidad económica mientras que, desde el punto de vista de las empresas, sería muy positivo que se transparentasen esas políticas en números. Por ejemplo, definir de antemano que la política de la compañía es distribuir un determinado porcentaje del resultado anual. Así lo hizo Solvay Indupa, que definió, para los próximos años, un pago del 20 por ciento de las ganancias”, puntualiza Pasquali. Por su parte, Vera enfatiza: “En nuestro país, el pago de dividendos no es un factor decisivo a la hora de elegir entre distintas opciones en renta variable, aunque considero que debería serlo. La estabilidad en las variables macro tendría que ser la condición necesaria para que las empresas obtengan utilidades en el tiempo y puedan, así, pensar una política más regular y a largo plazo, en cuanto a repartir sus beneficios”.

Para otros, en cambio, la cuestión es mucho más simple: no existen una filosofía ni una cultura de pago de dividendos entre las empresas domésticas. Una visión que, para algunos, es lógica, producto de que, en un país estable, con inflación cero y tasas bajas, una acción que pague 4 por ciento de dividendo es atractivo y, en la Argentina, con tasas del 8 e inflación real por encima del 20, que se paguen dividendos del 5 no es algo que, precisamente, impresione.
  



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