En qué estuvo ocupado Marcelo Mindlin mientras Pampa perdía voltaje en la Bolsa

En qué estuvo ocupado Marcelo Mindlin mientras Pampa perdía voltaje en la Bolsa

Por qué el empresario ya no apuesta tanto a las compras, sino a duplicar las ganancias de su holding con las inversiones en sus generadoras. 06 de Septiembre 2010

Hace ya casi dos horas que el Learjet 31A aterrizó en el aeropuerto de Neuquén. Transcurrió una desde que la combi atravesó la Nación Mapuche –nada por estas tierras puede hacerse sin su consentimiento– y, en el árido horizonte patagónico, tras kilómetros de monótonos pozos de perforación petrolera, emergió la colosal efigie de la central Loma La Lata. Marcelo Mindlin la recorre. Observa. Pregunta. Toma notas. Vuelve a preguntar. La obra, iniciada en septiembre de 2008, está avanzada en un 80 por ciento y sus 500 operarios trabajan contrarreloj. El 20 por ciento restante, explican, es el más complejo: la instalación y prueba de las más de 20.000 conexiones que, a partir de noviembre, a más tardar, ampliarán 48 por ciento, a 547 megawatts (MW), la capacidad de generación eléctrica de la planta.

Pampa Energía, el buque inversor que timonea Dolphin, apostó US$ 250 millones en el proyecto. “Fue una decisión empresaria. Prefiero hacer esta inversión estratégica que salir a comprar empresas con ese dinero”, cuenta, antes de subir la escalera que le permitirá ver la turbina Siemens que completará el ciclo combinado de la central, que hoy funciona a gas. De 180 MW –50 por ciento más de potencia que las tres actuales–, es la usina de vapor industrial convencional más grande que puede encontrarse hoy en el mercado, apuntan los ingenieros del consorcio Tecna-Isolux Corsan, a cargo de la obra. La futura “Mercedes”, en homenaje a Mercedes Sosa, se alimentará del vapor que generen sus antecesoras, instaladas en 1994, y bautizadas con nombres de poetisas: “Alfonsina” (por Storni), “Gabriela” (Mistral) y “Aime” (Paine, de origen mapuche).

“Esto es como los shoppings. Cuando estuve en IRSA, compramos muchos. Pero Abasto no fue igual a los demás. Por ahí, no era el más rentable. Pero fue el que hicimos nosotros”, evoca Mindlin, entre andamios, estructuras a medio terminar y cimientos aún por llenar, en una de las visitas que, por lo menos una vez al mes, realizó durante los últimos dos años. Loma La Lata es la gran ópera de Pampa, su inversión más fuerte. Elevará, de su actual 6, al 10 por ciento su participación en el total de generación eléctrica del país e, integrada a la salteña Central Térmica Güemes, reforzará su posición en el mercado de Energía Plus, iniciativa del Gobierno que le permite a las generadoras cobrarle a los grandes usuarios un precio superior –se habla de US$ 60/MW– al que perciben en el regulado mercado spot (US$ 30), por la energía demandada excedente a sus niveles de consumo de 2005.

 “Esa tarifa adicional es la que hace rentable el proyecto”, subraya Mindlin. En diciembre, escribió a sus accionistas que “marcará un hito para Pampa, estimando un incremento en el Ebitda (N.d.R: ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones, por sus siglas en inglés) de entre US$ 70 millones y US$ 75 millones anuales”.  Es decir, un 50 por ciento adicional a lo que la compañía había registrado en ese ítem en 2009: $ 730 millones. Dato no menor para una empresa que, en el primer trimestre de 2010, mostró resultados erosionados: con una facturación de $ 1040,2 millones, apenas 0,2 por ciento superior a la de igual período del año previo, el resultado operativo de Pampa cayó 38,5 por ciento, a $ 96,8 millones. La ganancia neta, en tanto, retrocedió de $ 58 millones a... $ 5,2 millones.

El resplandor 
Mindlin sorprendió el 8 de noviembre de 2005. Tres de sus lugartenientes –su hermano Damián, Ricardo Torres y Gustavo Mariani– pagaron $ 5 millones por el 100 por ciento de La Pampa, inactivo frigorífico cuyos únicos activos eran su edificio de La Boca y una acción que ya cotizaba en la Bolsa porteña. Dolphin, el private equity que el inversor formó tras su ida de IRSA, a fines de 2003, ya era dueña de la mitad de Citelec, controlante de Transener (operadora del 95 por ciento de la red de transmisión eléctrica del país), y de EASA, dueña de Edenor, mayor distribuidora eléctrica local, con 2,6 millones de clientes. En menos de cinco años, Mindlin y compañía reconvirtieron a la antigua cotizante en un holding energético, cuyo patrimonio neto, al 31 de marzo último, ascendió a $ 5067,4 millones. Integró sus activos previos –Transener y Edenor– a la sociedad, rebautizada Pampa Holding, primero, y Pampa Energía, después, y canalizó, a través de ella, su raid de adquisiciones de generadoras, emprendido en 2006 y 2007, por un valor cercano a los US$ 200 millones. Recaudó en la Bolsa US$ 965 millones, en cuatro emisiones de acciones, para financiar las compras y las inversiones posteriores en sus activos. Desde octubre último, su papel también cotiza en Wall Street.

Su acción reflejó ese resplandor. Perforó los $ 5 en diciembre de 2005 y, tras sucesivas y exitosas ampliaciones de capital, osciló entre $ 2,30 y $ 3,85 en 2006, y de $ 2,12 a $ 3,02 en 2007. Perdió brillo a partir de 2008: con un techo de $ 2,55, llegó a valer menos de $ 1 durante el colapso bursátil global. Desde entonces, no volvió a superar los $ 2. Amén de los factores exógenos, pasó de la euforia al desencanto: se mueve en la franja de $ 1,50/1,80 por estos días y el título, que llegó a tener un volumen negociado diario de $ 54 millones en octubre de 2007, no pasó los $ 5 millones en lo que va de 2010.

“Las adquisiciones permanentes le daban un atractivo bastante interesante. Pero el papel no cumplió con las expectativas en función de la evolución del precio y de las ganancias futuras en los balances. Mucha gente, ilusionada en invertir en el sector de utilities, se fue a otros con más oportunidades, de menor exposición a la intervención del Gobierno”, observa Diego Martínez Burzaco, jefe de Research de Corsiglia Sociedad de Bolsa. “La causa primordial son las tarifas. No se ajustaron y, sin ese rebalanceo, los inversores empezaron a salir de Pampa y a entrar en acciones bancarias o papeles más cíclicos, como Siderar, Aluar, Mirgor o alguna petrolera, para captar la coyuntura”, opina Javier Salvucci, jefe de Research de Silver Cloud Advisors.

Mientras que el negocio de generación aportó el 40 por ciento de la facturación de Pampa en 2009, transmisión y distribución  –sectores con ingresos más regulados– contribuyeron con sendos 13,5 y 46,8 por ciento. En términos de ebitda, la participación fue 39, 13 y 52 por ciento, respectivamente, según analizó Standard & Poor’s en su informe de calificación de la compañía.

“El drama de Pampa es el tema tarifario. Todo el mundo pensó que, cuando Marcelo, que es muy hábil, entrara, obtendría el ajuste. Pero le llegó a cuentagotas. Por eso, hoy es difícil recomendar a la compañía”, dice un veterano analista, conocedor a fondo, tanto del mercado energético como de sus protagonistas. Cita a MetroGas –intervenida por el Gobierno, luego de anunciar su concurso preventivo por su incapacidad para cumplir con un vencimiento de US$ 20 millones– como caso extremo de la situación de las empresas de servicios públicos, con tarifas pesificadas y congeladas desde 2001 y costos –sobre todo, laborales– en persistente ascenso.

“Pampa no es MetroGas. Sobrevive. En 2009, con US$ 1000 millones de ventas, tuvo una ganancia operativa de US$ 100 millones. Pero ese cashflow se va en reparaciones, nuevas inversiones y deuda. ¿Qué le queda al accionista, entonces?”, se pregunta. Apunta que, por esa erosión de márgenes, la empresa, cuya capitalización bursátil es de US$ 550 millones, apenas ganó US$ 1 millón en el primer trimestre. “Sobrevivir, sobrevive. Tiene una conducción que llevará adelante la situación. Sabe lo que tiene que hacer pero en condiciones muy adversas, esperando que mañana salga el sol. Y eso es lo que refleja este desencanto de los inversores”, remata.

Según consignó Pampa en su último balance anual, el precio de la tarifa residencial de Edenor, US$ 2,6 por kilowatt, equivale al 10 por ciento de lo que se paga, por ejemplo, en Brasil y la industrial, de US$ 4, un cuarto.

“Si Mindlin fuera un empresario K, habría obtenido los aumentos que consiguieron los auténticos amigos en otros rubros”, desliza un ex ejecutivo de la industria. 

Tiene la palabra
“Somos optimistas empedernidos. Esperamos que el Enre (N.d.R.: Ente Nacional Regulador de la Electricidad), en algún momento, avance en la implementación de los acuerdos de renegociación tarifaria firmados en 2005, que ya fueron ratificados por decretos presidenciales”, responde Mindlin sobre el tema más inflamable. Mientras tanto, avanza con la obra. Y no sólo la edilicia. En los últimos meses, Pampa aprovechó la caída de su acción para recomprar títulos –y sostener su valor– y recuperar deuda. Esfuerzo, el último, que le demandó US$ 180 millones. “Después de comprar, hay momentos en los que uno tiene que dedicarle dos años a ordenarse antes de continuar”, analiza un experto en M&As.

“El mercado piensa en horas, días, semanas. Pero a Pampa y a mí, nos medirán a largo plazo, cuando pueda mostrar la mayor rentabilidad que le aporta al grupo lo hecho en Loma La Lata –subraya Mindlin–. Estoy convencido de que tenía que hacer esta inversión estratégica. Para los accionistas, porque agregará rentabilidad, y como empresario, porque mi responsabilidad es invertir. Lamentablemente, una obra de esa magnitud se hace en dos años y medio. Más rápido, imposible. Y son duros. Soy accionista de Pampa: me puse al hombro una mochila de US$ 250 millones y, durante ese tiempo, me dio 0. Hay que entender que los mercados tienen una visión de corto plazo. Pero, también, que la estrategia de una empresa se tiene que definir en el mediano”.

¿Con proyectos como este Pampa se saca la etiqueta de fondo de inversión?
La definición de fondo de inversión, o no, es una cuestión semántica, sin sentido. Lo importante es qué significa un empresario: utilizar recursos propios y de terceros para hacer inversiones. A veces, los de terceros te los da un préstamo o un aumento de capital. Y otras, un fondo de inversión. Lo importante es qué se hace. En cinco años, demostramos que somos un grupo empresario. Muy pocos invirtieron como nosotros. O agregaron el valor de la reestructuración de deuda. Cuando las compramos, nuestras empresas debían US$ 1256 millones. Todas estaban en default, con juicios. Bajamos el pasivo a la mitad y, con la crisis de Wall Street, aprovechamos y recompramos US$ 335 millones. Conclusión, de US$ 1256 millones, hoy, nuestras compañías deben US$ 330 millones.

Pero Dolphin nació como private equity y la estrategia de salida de Pampa no parece fácil…
Si alguien creyó que éramos un fondo de private equity, que comprábamos para vender, siempre lo negué. La realidad demuestra que dije la verdad. Nunca pensé en comprar, reestructurar y vender. Siempre dijimos que queríamos comprar activos, reestructura deudas, hacerlos viables, invertir y consolidar un grupo empresario.

¿El negocio energético todavía ofrece oportunidades de crecimiento?
Sí, pero no mediante la compra de empresas. En Edenor, el crecimiento será seguir haciendo inversiones para atender el aumento de la demanda, del 5 ó 6 por ciento este año. Lo mismo Transener. Y en generación, continuar apostando, convirtiéndonos en protagonistas del mercado de Energía Plus.

¿Molesta la etiqueta de empresario K?
No es que moleste... Desconoce la trayectoria previa. Con Eduardo Elsztain, en los ’90, fundamos IRSA, nos fue bien y nadie, por eso, nos dijo menemistas. Uno crece cuando es buen o mal empresario, no porque esté bajo un determinado gobierno. Empecé a trabajar en 1986, cuando explotó el plan Austral. Desde entonces, hice negocios. Y los seguiré haciendo.

Vuelve a tomar notas. Mira su blackberry. Piensa, planifica. Como los viñedos que habrá en los terrenos lindantes a la central, embrión de una futura bodega. “Pero será algo marginal, para aprovechar la tierra y el agua. Como los negocios financieros (las compras de Credilogros y Orígenes) que hizo Dolphin. Hoy, dedicamos el 99 por ciento de nuestro tiempo a Pampa”, subraya. Como para despejar dudas acerca de dónde tiene puesta su energía.



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