Los tres posibles escenarios en la negociación con los buitres

Cómo sigue la historia con los holdouts, luego de que las reuniones entre las partes no llegaran a buen puerto. 

01 de Agosto 2014

En un contexto de mucho rumor y pocos certezas, la consultora Ecolatina realizó un análisis de los tres posibles escenarios y sus probabilidades

Cesación de cobro “efímera”: requeriría de un acuerdo entre privados (bancos y/o empresas con holdouts demandantes) en los próximos días, de manera de evitar que los costos del evento generen un efecto dominó desde el sector financiero hacia el sector real de la economía.

Cesación de cobro “transitoria”: no habría acuerdo en 2014 y todo se dilataría hasta el próximo año, cuando el vencimiento de la cláusula RUFO facilitaría el logro de un acuerdo. Aún con un potencial arreglo en 2015, los costos del evento se harían sentir, pero al menos se contendrían parcialmente si es que se evita la amortización acelerada de los bonos restructurados.

Negación. De acuerdo con el ministro de Economía, la Argentina no está en default. Foto: Bloomberg.

Default por “aceleración”: además de la falta de arreglo, tenedores de títulos restructurados reúnen el 25% del capital de los bonos, exigiendo su amortización acelerada en un plazo de 60 días. En este caso se rompería la lógica de que, si bien los acreedores no pueden cobrar, la Argentina paga (deposita) porque tiene capacidad de hacerlo. Por el contrario, el gobierno no tendría divisas suficientes para hacer frente a estos vencimientos acelerados.  

Un escenario de cesación de cobro “efímera” no puede descartarse, ya que habría incentivos de todas las partes involucradas: los holdouts litigantes cobrarían y los bancos locales evitarían un fuerte daño en sus balances (al evitar la caída en los precios de las acciones bancarias, la retracción en las cotizaciones de los bonos en sus carteras y el achicamiento de la intermediación financiera como consecuencia de la menor actividad económica). En este caso, la propuesta privada (con la banca local o extranjera o incluyendo empresas) sería aceptada por los holdouts demandantes posteriormente al gatillamiento de los Credit Default Swaps (CDS). De esta manera, considerando que los litigantes poseen dichos instrumentos en cartera, tendrían una doble vía de ingreso: el cobro de los CDS y el monto fijado en el fallo de Griesa.

El comité que define si se gatillan o no los CDS se pronunciaría en el corto plazo (no hay fecha cierta, pero ocurriría en los próximos días). Así, el arreglo entre las partes podría concretarse, en el mejor de los casos, dentro de la primera quincena de agosto.

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El juez. Griesa se convirtió en el nuevo enemigo del gobierno en plena negociación. Foto: Archivo.

Si esto ocurre, se podría esperar una posterior reinstauración del stay, acotando fuertemente la duración y el impacto del evento. Sin embargo, no hay ninguna certeza de que éste vaya a ser el camino que finalmente se recorra. Cabe la posibilidad de que sea una más de las tantas posibilidades de resolución que luego se vieron frustradas (así como lo fueron la expectativa de que la Corte Suprema tomara el caso o de que en algún momento Griesa reinstaurara la cautelar para evitar la “cesación de cobro”).

De no materializarse ningún acuerdo entre privados, entraríamos en un escenario de cesación de cobro “transitoria”, bajo el cual el gobierno defendería la postura de que dicho episodio no constituye un default (dado que continuaría depositando lo adeudado), buscando dilatar las negociaciones con los holdouts litigantes hasta el vencimiento de la cláusula RUFO en 2015.

A partir del año entrante se podría alcanzar un acuerdo con los litigantes, pudiendo reiniciar (aunque con retraso) los pagos a los deudores reestructurados. Sin embargo, para entonces ya se habrán transitado (de mínima) cinco meses en “cesación de cobro”, con los daños económico-financieros que esto conllevaría para el país.

Pero la situación se complicaría considerablemente si, además de la falta de arreglo en 2014, se suma que los tenedores de títulos públicos reestructurados exigen el cobro completo del capital dentro de los dos meses posteriores al momento de entrar en cesación (escenario de default “acelerado”).

De no materializarse ningún acuerdo entre privados, entraríamos en un escenario de cesación de cobro “transitoria”

En este caso, toda la deuda de los canjes de 2005 y 2010 sería potencialmente exigible: con que una sola serie de bonos para el mercado entre en default (bono Discount en primera instancia), por la cláusula de cross-default, todo el resto de los tenedores de títulos reestructurados podrían exigir dicha amortización acelerada.

Esto haría susceptible (de máxima) una amortización superior a los US$ 36.000 M, un monto imposible de afrontar para el gobierno dado el actual nivel de reservas internacionales con el que cuenta el BCRA (US$ 29.700 M, de las cuales US$ 18.700 M son líquidas).

Vale aclarar que en principio no vemos incentivos a que el grueso de los acreedores busque una amortización acelerada dado que podría implicar un default generalizado, convirtiendo a los bonos en incobrables. Más aún, consideramos que desde el punto de vista de los acreedores ésta es una alternativa sub-óptima, ya que esperando cinco meses podrían cobrar de manera normal.

Sin embargo, este escenario no debe descartarse dadas las escasas “voluntades” que hace falta reunir para que esto ocurra (25% del capital de cada serie de bonos). Esto significa que muy pocos “jugadores” podrían forzar una aceleración. Más aún, si los holdouts tuvieran en cartera dichos títulos, podrían jugar esta carta como otro medio de presión.

Dicha aceleración podría revertirse de dos modos: i) con el 50% (o más) de los acreedores pidiendo la anulación, pero esto habría que lograrlo en cada una de las series de los bonos acelerados, o ii) pagando los intereses adeudados del Discount (y de cualquier otro bono en potencial no-cobro de aquí a dos meses), pero este pago justamente estaría bloqueado por la decisión de Griesa.

Si bien el resultado final de dicha eventualidad dependerá fuertemente del monto de deuda que efectivamente se acelere, la Argentina podría verse compelida a iniciar el camino de una nueva restructuración de la deuda (cambio de legislación y quita mediante) para poder hacer frente a los compromisos de deuda.

Fuente: Ecolatina



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